伴隨著新能源汽車行業(yè)的快速發(fā)展，更多“造車新勢(shì)力（泛指具有創(chuàng)新創(chuàng)業(yè)特征的新能源整車制造企業(yè)）”正在躋身資本市場。

11月12日，嘗試以造車來“翻盤”的賈躍亭在法拉第未來（FF）美國戰(zhàn)略發(fā)布會(huì)上出乎市場預(yù)期地公布了新的融資計(jì)劃和上市時(shí)間表，并將上市目標(biāo)時(shí)間提至最早2020年，較此前提前3-4年；雖然賈躍亭和恒大間關(guān)于公司控制權(quán)的爭奪遠(yuǎn)未落幕，但這一上市計(jì)劃仍可視為當(dāng)下“造車新勢(shì)力”資本運(yùn)作潮的一個(gè)側(cè)影。

21世紀(jì)資本研究院觀察發(fā)現(xiàn)，包括蔚來汽車、威馬汽車、拜騰汽車、零跑汽車等多家新能源車企已經(jīng)公開表態(tài)正在研究籌劃、或已經(jīng)完成IPO；而這些新車企完成上市后，也將與比亞迪、北汽新能源等A股新能源汽車公司在比拼產(chǎn)品的同時(shí)，展開新的資本較量。

但我們同樣也要看到，一些新車企的快速擴(kuò)張并寄望上市過程中“欲速則不達(dá)”地遭遇了公司治理問題，同時(shí)來自補(bǔ)貼政策退出、強(qiáng)勢(shì)車企入華等外部壓力的提升，也將給新車企的IPO帶來潛在風(fēng)險(xiǎn)。

新車企的IPO盛宴

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資本市場正在成為新能源汽車發(fā)展的重要平臺(tái)。

21世紀(jì)資本研究院觀察發(fā)現(xiàn)，部分造車新勢(shì)力已在開展或規(guī)劃與IPO有關(guān)的資本運(yùn)作。其中最為典型的莫過于坐擁騰訊、百度、高瓴、淡馬錫等股東坐鎮(zhèn)并已于今年9月份成功登陸紐交所的蔚來汽車，以6.26美元/股的價(jià)格完成了10億美元的募資。

而上市后的首份財(cái)報(bào)，就將其強(qiáng)勢(shì)的業(yè)績勢(shì)能進(jìn)行了釋放——據(jù)其最新披露的三季報(bào)顯示，蔚來第三季度實(shí)現(xiàn)營業(yè)收入14.70億元，同比增長達(dá)3095.3%；伴隨營收規(guī)模的爆發(fā)，其虧損額也在同期放大，其第三季度虧損額達(dá)28.10億元，環(huán)比、同比分別擴(kuò)大了56.6%和116%。

上市后的蔚來股價(jià)一度破發(fā)，但截至11月13日下午16時(shí)，其股價(jià)仍然達(dá)6.65美元/股，略高于發(fā)行價(jià)。

蔚來汽車的上市或許只是造車新勢(shì)力資本運(yùn)作的一個(gè)開始。早在今年3月，威馬汽車CEO沈暉就透露威馬內(nèi)部已有團(tuán)隊(duì)研究在美國、中國香港、內(nèi)地市場IPO的相關(guān)建議；而后，拜騰汽車CEO畢福康也表示IPO正在計(jì)劃之中；無獨(dú)有偶，2015年成立的零跑汽車董事長朱江明也表示，未來計(jì)劃IPO上市，但上市地點(diǎn)并未確定。

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可以看出，IPO正在被寫入越來越多造車新勢(shì)力的日程表，就連早前一度被業(yè)內(nèi)質(zhì)疑“PPT造車”的游俠汽車的新操盤人衛(wèi)俊日前也表示，游俠汽車將在接下來的C輪融資中搭建VIE構(gòu)架，并計(jì)劃在2019年下半年實(shí)現(xiàn)車輛交付后赴美上市。

我們認(rèn)為，考慮到造車新勢(shì)力從產(chǎn)品發(fā)布到量產(chǎn)過程中所需要的巨大成本，該類車企前期基本難以盈利，因此建立VIE架構(gòu)前往允許未盈利企業(yè)上市的美國市場上市將成為這些車企的首選。

當(dāng)然，這一預(yù)期也隨著監(jiān)管政策的變化而調(diào)整。例如此前監(jiān)管層宣布擬在上交所推出科創(chuàng)板并試點(diǎn)注冊(cè)制，并以此推動(dòng)科技創(chuàng)新型企業(yè)的上市融資。若科創(chuàng)板在制度安排上能夠?yàn)槲从髽I(yè)、境外注冊(cè)企業(yè)的上市打開空間，不排除部分造車新勢(shì)力也會(huì)將上市地選在內(nèi)地。

在諸多新車企爭相拋出資本運(yùn)作規(guī)劃的同時(shí)，我們也應(yīng)當(dāng)注意一些新車企IPO進(jìn)程所遭遇的障礙。例如去年就已提交招股書的珠海銀隆，最終在陷入供應(yīng)商違約、資金周轉(zhuǎn)不良以及的境地后選擇了終止輔導(dǎo)，而11月13日，珠海銀隆的一則公告，更是將前大股東、高管涉嫌侵占公司超10億元資產(chǎn)的事實(shí)所曝光。

我們認(rèn)為，當(dāng)前的造車新勢(shì)力與此前的國有獨(dú)自、合資汽車廠商、大型民營資本轉(zhuǎn)型汽車領(lǐng)域（諸如吉利、比亞迪等）等坐擁原始資本積累的投產(chǎn)運(yùn)作有本質(zhì)區(qū)別——前者在早期發(fā)展階段就具有高度依賴創(chuàng)投資本與外部融資的“杠桿特征”，諸多投資機(jī)構(gòu)涌入成為股東，讓這些新車企在上市前就具有一定的公眾公司色彩，因此股東與管理團(tuán)隊(duì)關(guān)系的協(xié)調(diào)、治理結(jié)構(gòu)建立與完善，對(duì)管理層或?qū)嵖厝舜砦C(jī)的防范，顯然對(duì)其經(jīng)營運(yùn)作乃至未來的IPO規(guī)劃尤為關(guān)鍵。

因此我們也可能看到，對(duì)資本運(yùn)作的需要，讓不少造車新勢(shì)力吸引了國際投行人士的入伙。例如拜騰吸引了原高盛中國投行部董事總經(jīng)理成長青的加盟，而前摩根大通亞太投行主席顧宏地則成為了小鵬汽車的副董事長兼總裁。

或遇雙面夾擊

在造車新勢(shì)力的資本運(yùn)作預(yù)期中，一個(gè)需要關(guān)注的事件，是全球頭部新能源車企特斯拉2018年第三季度的盈利，雖然這是特斯拉有史以來的第三個(gè)單季度盈利，但由于此次盈利依托于新量產(chǎn)車型Model3的產(chǎn)能爆發(fā)，因此有望成為特斯拉長周期扭虧為盈的轉(zhuǎn)折點(diǎn)。

21世紀(jì)資本研究院認(rèn)為，Model3產(chǎn)能的爆發(fā)和特斯拉的盈利，進(jìn)一步鞏固了一級(jí)資本對(duì)新能源汽車產(chǎn)業(yè)的樂觀預(yù)期，特斯拉早在2010年就在美國上市的經(jīng)歷，也將促使更多新能源車企走向資本市場；與此同時(shí)，伴隨著新能源車企不斷開展的股權(quán)融資，IPO也將成為投資方退出的剛性需求。

上市夙愿固然美好，但我們同樣認(rèn)為，目前國內(nèi)的造車新勢(shì)力的資本運(yùn)作注定也要面臨多重考驗(yàn)。

我們認(rèn)為，對(duì)新能源車企最終價(jià)值的判斷，仍然取決于終端市場的產(chǎn)品品質(zhì)和最終銷售情況，同時(shí)也需要對(duì)當(dāng)前國內(nèi)新能源汽車政策補(bǔ)貼退出、外部競爭壓力加劇進(jìn)行綜合考慮。

一方面，國內(nèi)新能源車的政策性補(bǔ)貼正在進(jìn)入退坡期，根據(jù)多部委要求，新能源車補(bǔ)貼將從2020年全面推出，而這將給當(dāng)前部分依靠補(bǔ)貼帶動(dòng)銷量的新車企帶來明顯影響，維持售價(jià)犧牲銷量還是降低售價(jià)壓縮毛利率，將成為這些車企的兩難選擇。

另一方面，造車新勢(shì)力們的頭號(hào)競爭者M(jìn)odel3也將大概率于2019年-2020年期間入華，Model3已在美國地區(qū)展現(xiàn)了強(qiáng)大的銷售能力——據(jù)CleanTechnica數(shù)據(jù)統(tǒng)計(jì)，Model3在今年第三季度已經(jīng)占據(jù)了美國中型車銷售市場的半壁江山；僅在9月份，Model3在美國地區(qū)交付2.4萬輛，這一銷量超過了寶馬2系/3系/4系/5系外加奔馳C/CLA/CLS/E-Class的總和，屆時(shí)新車企必然要直面更加劇烈的競爭；即便中美貿(mào)易摩擦雖然將在一定時(shí)間內(nèi)以稅負(fù)方式遏制Model3的銷量，但隨著特斯拉位于上海臨港工廠的動(dòng)工，更便宜的國產(chǎn)化Model3也已近在咫尺。

留給國內(nèi)造車新勢(shì)力的時(shí)間不多了，綜合特斯拉、蔚來的資本運(yùn)作歷史來看，新能源車企就算未實(shí)現(xiàn)盈利，但上市窗口最早起碼應(yīng)在第一款整車啟動(dòng)量產(chǎn)后（如特斯拉的Roadstar、蔚來的ES8）。

但在補(bǔ)貼退坡、競爭者來襲兩面夾擊的時(shí)間窗口下，造車新勢(shì)力有可能迅速進(jìn)入洗牌期，而當(dāng)下能否通過發(fā)布有競爭力的整車產(chǎn)品、盡快推動(dòng)量產(chǎn)化，同時(shí)制定上市計(jì)劃以獲得更多資本助力乃至能否有效推進(jìn)IPO，對(duì)于上述車企的脫穎而出至關(guān)重要。